장단기 금리 격차는 경기 침체 & 개선을 예측하는 시그널

 

장단기 금리 격차와 경기전망의 관계성

수익률 곡선은 채권 또는 부채 증권의 만기와 이자율의 관계를 나타낸 그래프이다. 

장기금리 > 단기 금리일 경우 수익률 곡선은 우상향 하고, 장기금리 < 단기금리일 경우 수익률 곡선은 우하향한다.

장단기 금리 역전은 경기 침체에 대한 예측력이 가장 높은 경제 지표 중 하나이기 때문에, 수익률 곡선이 우하향할 경우 경기 침체에 대한 우려가 커진다.

 

2019년 미국 국채의 장단기 금리 역전 현상이 발생하면서 미국 경제 침체 가능성에 대한 논란이 커졌었다. 이후 코로나 19 여파로 인한 경기 침체로 우려가 커지면서 수익률 곡선은 계속해서 완만한 기울기를 유지해왔다. 그러나 지난달 미 연방준비제도(Fed)가 평균 물가목표제 도입을 선언하면서 장기 국채 금리가 상승하고, 이에 따라 수익률 곡선이 조금씩 가팔라지기 시작했다.  

 

 

 

수익률 곡선(yield curve)이란?

수익률 곡선의 X축은 만기가 되고 Y축은 이자율이 된다.

일반적으로 수익률 곡선은 우상향한다. 보통의 경우 동일한 채권일지라도 만기가 짧을수록 이자율이 낮고 만기가 길수록 이자율이 높다. 이유는 간단하다. 장기채권은 단기채권에 비해 더 오랜 시간 동안 시장의 불확실성에 노출되기 때문에 이자율 리스크가 커진다. 따라서 리스크 감수에 따른 보상인 채권의 수익률(=이자율) 역시 높아진다.

 

 

 

간단한 예를 통해서 장기채권의 금리가 단기채권의 금리보다 높은 이유를 조금 더 쉽게 이해해볼 수 있다.

다른 조건은 동일하고 만기만 1년과 5년으로 다른 채권이 있다고 가정해보자. 해당 채권의 액면 가격은 10만원이고 표면 이자율은 3%이다. 현재 시장의 만기 이자율은 2%이고 5년 만기 이자율은 5%이다. 그런데 시장의 1년 만기 이자율과 5년 만기 이자율이 각각 1%씩 상승했다고 가정해보자. 채권의 가격과 이자율은 반대로 움직이므로, 이자율이 상승할 경우 채권의 가격은 하락한다. 이때 아래 그림처럼 1년 만기 채권의 가격은 10만 원 → 99.038원으로 0.96% 하락하고, 5년 만기 채권의 가격은 91,341원 → 87,763원으로 4.36% 하락한다. 즉, 장기채권일 수록 이자율 변동에 따른 채권 가격 변동이 더 크게 발생한다. 

 

 

 

 

 

 

 

장단기 금리 역전과 수익률 곡선의 우하향

일반적인 경우 수익률 곡선은 우상향하지만 항상 그런 것은 아니다. 장단기 금리 역전이 발생할 경우 수익률 곡선은 우하향한다. 앞서 말했던 것처럼 장단기 금리 역전은 경기 침체 예측 지표로 사용되기도 한다. 역사적으로 미국의 경기 침체 이전에는 시점 차를 두고 장단기 금리 역전 현상이 꼭 발생했기 때문이다. 

 

장기채권의 금리가 단기채권의 금리보다 낮아지는 현상은 대부분 시장의 경기침체 예측에서 비롯된다. 경기침체가 예측되어 미래의 단기 금리가 현재의 단기 금리보다 낮아질 것으로 예상될 경우, 미래 단기 금리에 대한 기대가 낮아지기 때문에 장기 금리가 하락한다. 이때 장단기 금리차는 축소되며 심할 경우 장단기 금리 역전 현상까지 발생할 수 있다. 더불어 시장의 경기침체 우려가 커질 경우 안전자산으로 평가되는 미국 장기국채에 대한 수요가 증가한다. 채권의 가격과 금리는 반대로 움직이므로 장기 채권의 투자 수요가 증가할 경우 장기 채권의 금리는 하락한다. 이런 관점에서 장단기 금리 역전은 경기 침체의 징후가 될 수 있다.

 

 

 

실제로 데이터를 살펴보면 미국이 경제 위기를 겪기에 앞서 장단기 금리 역전 현상은 늘 발생했었다. 장단기 금리차이와 경기침체는 대부분 시점 차이를 두고 발생했다. 그 과정은 ① 정책 금리 인상이 마무리되는 시점에 ② 시장이 이를 예상해서 장단기 금리가 역전되었으며 ③ 이후 실제로 기준금리 인하가 단행되고 ④ 경기침체에 진입하는 순으로 이뤄졌다. 이에 따라 2019년 8월 미국의 10년 장기채와 2년 단기채의 금리가 역전되는 현상이 발생하면서 미국의 경제 침체에 대한 우려가 커졌다. 그러나 한편에서는 글로벌 금융위기 이후 Fed가 양적 완화 정책으로 미국의 국채를 대거 사들이는 과정에서 미국 장기 국채에 대한 수요 증가로 장기 국채가 크게 떨어진 것이라는 주장도 제기되었다. 장기 국채에 대한 수요 증가로 장기 국채의 금리가 크게 떨어진 것이며 이를 과거 사례와 동일하게 경기 침체의 징조로 보기에는 무리가 있다는 의견이었다.

 

 

Fed의 평균물가목표제 채택과 장기금리 상승

한동안 장단기 금리 격차의 축소로 완만해졌던 수익률 곡선의 기울기가 최근 Fed가 평균 물가목표제 도입을 선언하면서 다시 가팔라지기 시작했다.  다시 말하면 장기 국채의 금리가 상승하기 시작한 것이다.

 

 

장기 국채 금리가 다시 상승하기 시작한 것은 미래 물가 상승에 대한 기대와 관련이 있다. 평균물가목표제란 물가 수준을 평균 2%로 관리하겠다는 의미로, 물가가 상당기간 2% 아래였을 경우 일정기간 물가가 2% 이상으로 올라도 당장 대응하지 않겠다는 것이다. 바꿔 말하면 어느 정도 기간 동안에는 물가 상승을 용인하겠다는 것이다.

 

장기 물가가 오를 경우 실질 금리는 하락하고 채권 투자의 수익률도 낮아지게 된다. 이에 따라 장기채권의 가격은 하락하고, 채권의 가격과 반비례하는 장기채권의 금리는 상승한다.  반면 코로나 19 여파에 따른 경기 침체를 우려하고 있는 Fed는 제로 금리 기조를 유지하겠다고 밝혔기 때문에 단기 금리는 낮은 수준으로 유지될 것으로 기대된다. 이에 따라 시장은 단기 금리는 낮고 장기 금리는 높아질 것으로 예상하면서 수익률 곡선은 다시 가팔라지기 시작했다.

 

장단기 격차가 다시 벌어지기 시작한다는 것은 현재 단기 금리에 비해 미래의 단기 금리가 상승할 것으로 기대된다는 의미이므로 경기 전망에는 긍정적인 신호이다. 더불어 장기 금리가 높아지면 자금 조달 비용이 높아지고 미래 현금 흐름에 대한 할인율이 커질 것으로 예상되기 때문에 성장주보다는 가치주에 유리한 투자 환경이 조성된다. 코로나 이후 급등했던 성장주의 추가 상승 여력은 다소 줄어들고 안정적인 현금 흐름을 발생시키고 있는 가치주의 투자 매력이 커질 수 있다.